作者：中国外汇投资研究院金融分析师 张正阳

日本央行自1998年6月以来时隔24年首次买入日元以干预日元汇率的市场急剧波动并实现其稳定，从效果上看，分析短期阻止日元持续下行较为有效，日本仍难日元弱势干预后日元短线回升至142日元水平便是央行其中写照，但从长周期看，干预干预效果或无法达到央行预期，逆转其政策的市场宽松始终是市场逃离日元资产的重点，而利差效应也将是分析日元持续弱势的关键。

首先需要梳理为什么央行会实施干预措施，日本仍难日元弱势以本次日本央行干预日元贬值为例，央行受制于日美利率的干预差异，资本偏向利率较高的逆转一方，换言至个人投资者，市场出于安全、分析避险及增收的日本仍难日元弱势考量也会将资本存放于利率更高的地方，这也就造成了资本从低利率国家流向收益更对且更为安全的国家，日本作为仅存仍维持货币政策宽松的国家，其利率劣势突出发酵，这也就形成了自今年3月以来日元的急速贬值。

而随着材料和零部件的进口正在增加，进口价格和能源价格暴涨带来的弊端也在逐步扩大，这就造成了日本经济引以为傲的贸易优势被逐步吞噬，由此日元急速贬值给利润带来的好处相较前期也大大减少，日本许多企业都因日元贬值而遭受了相当大的不利影响。为此日本央行为阻止日元汇率单边急剧波动，通过买进日元卖出美元的方式使得短期汇率波动放缓，此举不仅有效调控汇率波动汇率急剧贬值趋势，并在短期实现其汇率的基本稳定。

其次，为什么日本央行干预日元仍难逃弱势？从理论上讲日元贬值对部分出口企业来说是有利的，但对于目前而言，随着日本产业结构更替，更对的工厂迁往海外，叠加原材料价格高位因素，收益收缩是经济放缓的核心。除此之外，日本央行对于宽松政策的坚定表现出其对于政策顽固且坚决的立场。相比于非美外的其他发达国家虽存资本外流，但央行基调明确、政策释出有效给予市场的潜台词也决定着其即使呈现单边弱势波动也仍然可控，此消彼长之间日本央行立场便决定着投机对于日元资产的青睐度难有改观。

而从另一个角度看，为何日本央行实施干预政策，日元调整仍难维系。以史为鉴，1998年日本首次干预市场，这其中美国财政部参与了买日元卖美元的干预。然而，本次干预却是日本单独进行美元抛售干预。由于外汇干预是货币之间的买卖，因此其执行干预需要同等的日元和美元资金，卖出美元从而买入日元。虽然形式上可以无限制地进行，但日本政府所持有的美元即使数额巨大，也存在使用限制。加之目前环境及背景也显示出此举无法带动市场行为，因而日元在短线反弹后便重回下行趋势。

综合而言，从日本央行目前表态看，其货币政策的维持仍在短期难有转向，这也就意味着围绕货币政策环境发生巨大变化或在短期难以出现，而随着外部紧缩持续，利差效应加剧也将使得维持现状政策路径的日元弱势持续。由此，未来源于外部的货币政策环境变化或是日元得以逆转为数不多的抓手，利差能否收窄或是日元摆脱弱势的关键。