申万宏源：维持中国电力买入评级 新能源装机有望加速提升

发布研究报告称，申万速提升维持（02380）“买入”评级，宏源考虑到资产交割期尚待明确，维持望加维持2022-24年归母净利润预测为30.4/40.3/51.6亿元，中国新能源转型目标坚定且转型步伐较快。电力公司于2022年6月30日与中电新能源、买入中电国际新能源签订收购协议，评级拟以约4.4港元/股向中电新能源增发股份，源装交易作价57.8亿元人民币（下同），申万速提升标的宏源资产为中电新能源旗下附属资产；拟通过现金收购中电国际新能源旗下资产，交易作价16.7亿元，维持望加标的中国资产共2.2gw新能源等资产。上述两项交易作价合计74.5亿元。电力

申万宏源主要观点如下：

收购集团旗下2.2gw新能源等资产，买入集团支持公司新能源加速转型。评级

中电新能源与中电国际新能源均为公司控股股东国电投旗下附属资产，本次收购符合新能源转型战略目标，充分体现其对于集团上海地区以外电力资产优先收购权。该行预计本次2.2gw新能源等装机（1.6gw风电+0.4gw光伏+0.2gw垃圾发电）收购完成后，公司新能源装机占比将提升3.32个百分点。标的资产含有甘肃大型风电光伏产业集群，将进一步增强在西北新能源大基地的产业影响力；同时标的资产内的环保发电公司主要分布在海南及河北等地，本次收购后将完成海南产业布局以及京津冀业务拓展。本次收购充分体现了集团对公司转型战略的支持，新能源装机有望加速提升。

获注资产质地优良、定价公允，增厚公司EPS的同时助力公司补充资金。

标的资产截至2021年底净资产为84.5亿元，但是交割前对老股东派息13.8亿元，考虑派息及年初至今的盈利，该行预计截止交割日标的资产净资产约73亿元，归母净资产约62亿元（归母比例为估算值）；标的资产2021年净利润为5.96亿元，该行估计归母净利润为5.4亿元。按照本次交易最终对价74.5亿元，收购对应的2021年市盈率为14倍，PB（LF）为1.2倍，接近平价收购，预计对2022年EPS有确定性增厚。需要重点强调：

1）标的资产负债率极低，按2021年底负债率为49.3%，显著低于公司负债率以及新能源项目开发的负债率，在低负债率情况下收购资产ROE为8.2%，但如果将负债率恢复到75%，标的资产2021年ROE预计为10.7%，盈利能力出众；

2）本次收购的资产新能源补贴拖欠较多，垃圾焚烧项目部分产能处于爬坡阶段，预计2022-2023年盈利将有较大幅度增长，最终EPS增厚及ROE水平将更为乐观；

3）本次收购完成后，公司整体资产负债率有望进一步下降，为后续新能源项目投资进一步发力储备空间。

新能源转型目标宏大且坚定，集团支持与制度激励下公司Alpha凸显。

公司于2021年10月发布新能源转型目标，十四五期间有望新增50gw新能源装机。2022Q1公司新能源售电量同比增长51.6%，增速位列电力转型标的首位，体现公司坚定的转型信心。公司对于集团上海地区之外全部电力资产拥有优先收购权，本次对集团资产收购将会进一步提高公司清洁能源资产装机、收入、利润占比；同时也体现了集团对于公司的强力支持。在集团的持续大力支持下，随着公司股权激励落地，火电资产剥离计划稳步推进，该行继续看好中国电力新能源转型发展步伐加速，成为最具备个股alpha的A+H电力转型标的。

风险提示：新能源装机不及预期，煤价持续高位运行，沅江流域来水波动较大。